荒れ相場一服なら、損失限定でプレミアムを狙う日経平均への投資法

日経平均は初の6万5,000円を突破！AI・半導体関連株が相場をけん引

■ 5月第3週（5/18-5/22）の株式市場動向

日経平均株価の5/22（金）終値は63,339円07銭で、前週末比1,929円78銭（+3.14%）高と週足ベースで大幅反発。
5月第3週（5/18-5/22）は、日米長期金利に加えてAI・半導体関連株に左右される展開となりました。
原油高などによるインフレ懸念から日米の利上げ観測が高まっており、週初は日米で長期金利が上昇し、リスク回避による売りが先行しました。
一方で、週後半にかけては米エヌビディアの好決算を受け、日本国内のAI・半導体関連株に買い戻しの動きが広がりました。
21日・22日にかけてソフトバンクG（9984）には買いが集まり、5/22（金）には年初来高値を更新。さらに5/25（月）には上場来高値を更新しています。

■ 騰落率の傾向（5/15-5/22）（図表4・5）

・上昇率上位：太陽誘電（6976）が上昇率トップ。積層セラミックコンデンサを中心とする電子部品メーカーです。
人工知能（AI）サーバー向けの積層セラミックコンデンサ（MLCC）の値上げにより同社の採算が改善するとの期待から買いが集まっています。週明けにも買いは継続しており、5/25（月）には上場来高値を更新しました。

・下落率上位：フジクラ（5803）が下落率トップ。大手電線メーカーで、データセンター向け光ファイバーも手がける企業です。
同社は5/14（木）に2026年3月期の決算発表を、5/19（火）には中期経営計画の発表を行いました。
27年3月期の業績見通しや、中期経営計画の内容が市場の期待に届かず失望売りにつながりました。
一方、週明けの5/25（月）には値ごろ感から買いが集まり、ストップ高水準で取引を終えています。

■ 5月第4週のスタート（5/25）

日経平均株価の5/25（月）終値は65,158円19銭で、前週末比1,819円12銭高と3日続けての大幅続伸で、連日での史上最高値更新となりました。
米国とイランが戦争終結で近く合意するとの報道により投資家心理が改善したほか、前週末の米国株式市場においてフィラデルフィア半導体株指数（SOX）が上昇したことを受け、日本のAI・半導体関連株に買いが集まりました。
イラン情勢が落ち着けばインフレ懸念が和らぎ、ほかのセクターにも資金が流入するとみられ、注目が集まります。

図表１　日経平均株価の値動きとその背景

図表２　日経平均株価

図表３　日米欧中央銀行会議の結果発表予定

図表４　日経平均株価採用銘柄の騰落率上位（5/15-5/22）

図表５　日経平均株価採用銘柄の騰落率下位（5/15-5/22）

荒れ相場一服なら、損失限定でプレミアムを狙う日経平均への投資法

■「荒れ相場」と「さらに荒れる相場」

日経平均VI（日経平均ボラティリティー・インデックス）は、日経225オプションの価格から計算される指標です。市場参加者が「今後、日経平均株価がどのくらい大きく動きそうか」をどう見ているかを示す目安として使われます。日経平均VIが高いほど、市場参加者は「これから相場の変動が大きくなりそうだ」と考えていることになります。反対に、日経平均VIが低ければ、「相場は比較的落ち着きそうだ」と見ている人が多いと考えられます。

2025年4月1日から2026年5月20日までの日経平均株価を見ると、全体としては上昇基調が続きました。ただし、その間の値動きはかなり大きく、単純に「安定して上がった」とは言いにくい1年でした（図表6）。特に、2025年4月のトランプ関税ショック以降、日経平均VIは高い水準で推移しました。これは、市場参加者が「すでに相場は荒れているうえ、今後さらに大きく動く可能性がある」と見ていたことを示しています。また、2026年2月末からのイラン戦争後には、日経平均VIが短期間で大きく上下しました。相場の不安心理が急に強まったり弱まったりしたことで、日経平均VIの動きも非常に激しくなりました。

■政治イベントで大きく荒れた1年でも、オプションは割高な日が多かった

では、オプション市場が予想していた変動率と、実際に起きた変動率を比べるとどうだったのでしょうか？

ここでは、残存期間が約1か月のATMオプションに注目します。ATMとは、権利行使価格が現在の日経平均株価に近いオプションのことです。
比較したのは、次の2つです。

ATM予想変動率
オプション価格から逆算される、その時点での相場変動の予想です。インプライド・ボラティリティ（IV）とも呼ばれます。

事後20日実現変動率
その日から20営業日（東証の取引日）後までに、実際に日経平均株価がどのくらい変動したかを年率換算したものです。ヒストリカル・ボラティリティ（HV）にあたりますが、一般に用いられるその日までのHVではなく、20営業日後のHVを事後的に参照しています。

図表7は、ATM予想変動率と事後20日実現変動率の推移と、ATM予想変動率が事後的にみると割高であった日（以下、「オプションが『割高』となった日」）を見たものです（2025/4/1～2026/5/20）。※
※BloombergデータよりSBI証券が作成。ATM予想変動率はBloombergのボラティリティ・サーフェスから取得した1ヵ月のATM インプライド・ボラティリティ、事後20日実現変動率は20営業日後の応当日における年率換算のヒストリカル・ボラティリティ。「オプションが『割高』となった日」はATM予想変動率＞事後20日実現変動率となった日。

この期間の256営業日を調べると、ATM予想変動率が事後20日実現変動率を上回った日は165営業日ありました（図表7下部にバーが表示されている日）。割合にすると全体の64％です。つまり、この期間の多くの日では、オプション市場が織り込んでいたほどには、その後の実際の相場は動かなかったことになります。

このような日は、事後的にみると「オプション価格は割高だった可能性がある」と考えられます。なぜなら、オプション価格には将来の大きな値動きへの期待や不安が反映されますが、実際の値動きがそれより小さければ、買い手にとっては支払ったプレミアムに見合う動きが起きなかったことになるからです。ただし、事後20日実現変動率は名前のとおり、あとになって初めてわかるものです。取引時点で正確に知ることはできません。それでも、突発的な政治イベントや地政学リスクが発生しなければ、相場は通常の値動きに戻りやすい傾向があります。そのため、平時にはIVが事後的なHVを上回り、オプションが後から見れば割高に見えるケースが多くなりやすいと考えられます。

■今後も政治主導のイベントは続く？

2025年4月以降で、事後20日実現変動率がATM予想変動率を上回った日、つまり「実際の相場が、オプション市場の予想以上に荒れた日」を見ると、共通点があります。それは、多くが大きな政治イベントの前後だったことです。具体的には、2025年4月のトランプ関税、2025年7月の日米関税合意、2025年9月から10月にかけての高市相場、2026年1月のベネズエラ攻撃、2026年2月末からのイラン戦争です。

これらはいずれも、企業業績や通常の経済指標というより、政治判断や外交・軍事リスクが相場を大きく動かした例といえます。したがって、今後の投資戦略を考えるうえでは、次の見方が重要になります。まず、大きな材料はある程度出尽くし、今後は相場の変動が落ち着いていくと考える見方です。ここで米国の状況を考えると、2026年11月に予定されている米中間選挙に向けて、不人気なイラン戦争とガソリン代高騰を抑えたいとトランプ政権は考えていることでしょう。しかし、イラン戦争は膠着し、2025年に世界を震撼させた一方的な関税施策も裁判所から徐々に動きを封じられています。そうなると、トランプ大統領の行動も「想定外」が減ってくる可能性があります。また、日本の政治状況は2026年2月の衆議院選挙で与党が圧勝し、高市政権の支持率も依然として高いことから、日本発の政治主導の大イベント発生の可能性は限定的とも思われます。日米発の政治主導イベントは今後はそれほど発生しないと考えるのであれば、「オプションが『割高』となった日」が増えるので、オプションは売る（ショート）ほうがよいと考えられます。

一方で、トランプ大統領の行動や国際政治の展開はこれまでも予測が難しかったため、今後も予想外の出来事が起こるとの見方であれば、オプションを買う（ロング）戦略のほうが有利になる可能性もあります。

図表６　日経平均株価と日経平均VI（2025/4/1～2026/5/20）

図表７　予想変動率と事後20日実現変動率（2025/4/1～2026/5/20）

■単純なオプション売りではなく、リスクを限定する戦略を考える

ここからは、「今後しばらくは大きな政治イベントが少なくなり、事後的に見れば割高だったと判断されやすい展開となる」という仮定で戦略を考えます。

もし、オプション価格に織り込まれた予想変動率よりも、実際の変動率が低くなるなら、オプションを売ることで利益を得られる可能性があります。オプションの売り手は、最初にプレミアムを受け取ります。そして、相場が大きく動かなければ、時間の経過とともにオプションの価値が下がり、そのプレミアムを利益として残しやすくなります。しかし、オプションを単独で売る、いわゆるネイキッド・ショートには大きなリスクがあります。コールを売った場合は相場が大きく上昇したとき、プットを売った場合は相場が大きく下落したときに、損失が非常に大きくなる可能性があるためです。

そこで有効な選択肢となるのが、クレジット・スプレッド戦略です。ここでいう「クレジット」とは、ポジションを組んだ時点で受け取るプレミアムが、支払うプレミアムを上回り、差し引きで資金を受け取ることを意味します。スプレッド戦略とは、複数のオプションを組み合わせて、利益や損失の範囲を調整する方法です。つまり、クレジット・スプレッド戦略とは、オプションを売ってプレミアムを受け取りつつ、別の安いオプションを買って最大損失を限定する戦略です。

■強気ならブル・プット・クレジット・スプレッド

相場に対して強気、つまり「大きく下がる可能性は低い」と考える場合には、ブル・プット・クレジット・スプレッドが選択肢になるでしょう。ここでの強気は、「日経平均が一気に大きく上がる」と予想するというより、「少なくとも大きく下落することはなさそうだ」という相場観です。

この戦略では、まずATMに近く、プレミアムが比較的高いプットオプションを売ります。プットは、相場が下がると価値が上がるオプションです。強気のときにプットを売るのは、「相場は大きく下がらない」と考えるからです。ただし、プットを売るだけでは、相場が大きく下落した場合に損失が大きくなります。そこで、より低い権利行使価格のプットオプションを同時に買います。この買ったプットが保険の役割を果たすため、相場が大きく下がっても最大損失を限定できます。この戦略では、相場が上昇する、または大きく下落しなければ、売ったプットの時間価値が減少し、最初に受け取ったプレミアムを利益として残しやすくなります（図表8）。

■弱気ならベア・コール・クレジット・スプレッド

相場に対して弱気、つまり「大きく上がる可能性は低い」と考える場合には、ベア・コール・クレジット・スプレッドが選択肢になるでしょう。ここでの弱気は、「日経平均が大きく下がる」と予想するというより、「少なくとも大きく上昇することはなさそうだ」という相場観です。

この戦略では、まずATMに近く、プレミアムが比較的高いコールオプションを売ります。コールは、相場が上がると価値が上がるオプションです。弱気のときにコールを売るのは、「相場は大きく上がらない」と考えるからです。ただし、コールを売るだけでは、相場が大きく上昇した場合に損失が大きくなります。そこで、より高い権利行使価格のコールオプションを同時に買います。この買ったコールが損失を抑える役割を果たすため、相場が大きく上がっても最大損失を限定できます。この戦略では、相場が下落する、または大きく上昇しなければ、売ったコールの時間価値が減少し、最初に受け取ったプレミアムを利益として残しやすくなります（図表9）。

■まとめ

2025年4月以降の相場は、日経平均株価が全体として上昇した一方で、政治イベントによって大きく上下する場面が多い1年でした。ただし、オプション市場が織り込んでいた予想変動率と、その後の実際の変動率を比べると、256営業日のうち165営業日、つまり64％の日で、予想変動率のほうが実現変動率を上回っていました。これは、事後的に見れば、オプションが割高だった日が多かったことを示しています。

今後、大きな政治イベントが減り、相場の変動が落ち着くと考えるなら、オプションを売る戦略には追い風となる可能性があります。ただし、オプションの単独売りは損失が大きくなりやすいため、リスク管理が重要です。そのため、相場観に応じて、最大損失を限定しながらプレミアム収入を狙うクレジット・スプレッド戦略は、有力な選択肢になりそうです。

図表８　ブル・プット・クレジット・スプレッドのイメージ図

図表９　ベア・コール・クレジット・スプレッドのイメージ図