2024年相場の最大の注目点は、日本の長期金利である。価格に大きな歪みがあると思われるからだ。株のPERに相当するような債券のバリュエーションは実質金利である。日本の実質金利（10年国債利回り－インフレ率）は低すぎる（日本のインフレ率としてコアコアCPIの前年同月比を使っている）。すなわち、債券のバリュエーションは高すぎる。2023年11月現在の実質金利は－3.3%、長期平均（1986年～）は1.4%、その差は4.7%ptである。それだけ、実質金利の上昇余地があると言っても過言ではない。

前例がある。2022年から2023年にかけての米国だ。2022年2月の米国の実質金利（10年国債利回り－インフレ率）は－3.7%であった（米国のインフレ率としてはコアPCEデフレータの前年同月比を使っている）。米国の実質金利の長期平均（1962年～）は2.6%である。米国の実質金利は、2022年2月の－3.7%を底に上昇に転じ2023年10月には1.5%に達した。上昇幅は5.2%ptであった。実質金利上昇の内訳は、名目金利（10年国債利回り）の上昇幅が3.1%pt、インフレ率の低下幅が2.1%ptであった。

意外に思われる方が多いかもしれないが、この間の米国は、インフレ率低下と長期金利上昇の組み合わせであった。日銀は、2024年末のインフレ率は1.9%まで低下すると予想している。仮に、そのとおりになったとしよう。インフレ率の低下幅は2.1%ptだ（4.0%⇒1.9%）。その場合でも、名目金利（10年国債利回り）が2.6%pt上昇しなければ、実質金利の上昇余地と指摘した4.7%ptに届かない。いずれにせよ、日本の長期金利が11月末の水準（0.7%）から2.6％ptも上昇すると、長期金利は3％を突破することになる。

実質金利の上昇というバリュエーション調整が進んだ米国と、これから起きるという日本の対比は重要だ。2022年2月から2023年10月に向けて日米金利差（米国の10年国債利回り－日本の10年国債利回り）が1.9%拡大（2.1%⇒4.0％）するなかで、日米相対株価（TOPIX／S&P500）は25%上昇した。日本株が25％もアウトパフォームしたわけだ。もうすでに始まっているが、2023年から2024年にかけては、この逆が起きるのではないか。日本の長期金利が上昇するなか、日本株がアンダーパフォームする展開を予想する。